反壟斷落地后，阿里巴巴迎來自上市以來的首次季度虧損。

  5月13日，阿里集團公布了2021財年第四財季及全年財報。數據顯示，由于受到反壟斷法27.82億美元的罰款，阿里第四財季經營虧損為人民幣76.63億元。受此影響，2021財年阿里全年凈利潤來到1503.08億元，同比僅保持了0.77%的增速。

  將罰款一次性計提之后，阿里的股價并非如部分投資者想象中利空出盡而快速反彈。財報公布當天，阿里美股股價下跌6.28%，創出年內新低。

  阿里巴巴股價表現(2021年1月至今)

  從動態PE看，阿里歷史的估值區間在22至42倍PE之間波動，自反壟斷事件發酵之后，其股價已經跌到了歷史估值底部區間。價值派投資大佬查理芒格對阿里進行了重倉配置，占其DailyJournal持倉的19.02%。

  按照芒格的買入時間估算，阿里當前股價相比買入價已下滑15%左右，不少投資者躁動不已，要抄芒格的底。

  但相比急于抄底的投資者，機構的態度卻顯冷淡。大和、瑞信、中銀國際、匯豐、貝雅等機構在維持阿里此前評級的同時，紛紛下調其目標價，擔憂其未來盈利能力。

  在財報電話會上，阿里董事會主席兼CEO張勇表示，“阿里決定在新財年將業務增長所帶來的所有新增利潤都投入到重點戰略領域”。簡言之，阿里要重啟燒錢策略，這通常是創業公司才有的做法。

  所謂重點戰略領域自然離不開核心電商和本地生活。在這些領域，阿里正面臨與美團、拼多多、京東、抖音、快手等對手的一系列攻防和對抗。

  阿里要用利潤換取用戶數和市占率，無疑會影響到阿里的盈利能力，以及對于投資者的回報水平。

  “再創業”的阿里，短期盈利表現不會很好看。而評估長期的戰略投資回報，目前也為時尚早。面對阿里的出牌，投資者不妨讓子彈再飛一會兒。

  01

  用利潤換規模

  電商業務的持續增長是阿里犧牲了一定的利潤表現換來的。

  零售電商一直是阿里的主力業務和大本營，不僅占據了其總營收的80%以上，還是營業利潤來源的大頭。

  基于此，外界對于拼多多沖擊阿里尤為緊張，尤其是2020年拼多多的年度活躍購買用戶首次超越了阿里，且拼多多、美團都已穩穩站上了千億美金市值。

  但2021年財年財報顯示出，阿里的電商基本盤仍然穩固。

  財報顯示，2021財年阿里巴巴全年GMV達到8.119萬億元，同比增長21%;中國零售市場年度活躍消費者(AAC)為8.11億，約70%的新增年度活躍消費者來自欠發達地區。

  疫情影響削弱后，阿里巴巴今年一季度營收再次回到增長通道，達1874億元，高于市場預期的1803億元，同比增長高達64%。

  今年3月，中國大約有9.25億人打開過淘系應用，反超出拼多多2300萬的購買人數。

  不過，這樣的成績是阿里犧牲了一定的利潤表現換來的。

  自3月以來，阿里已經陸續頒布了各項激勵商家的舉措，包括降低商家傭金、給予流量傾斜、提供更豐富的工具、降低開店門檻等，將不少原先的收費模式改為免費。

  在新零售、本地生活服務、淘寶特價版等“戰略投資方向”上，阿里上個季度的運營虧損高達137億人民幣，大幅拉低了核心電商業務的整體利潤表現。

  反映到財報上，即使扣除反壟斷罰款以及其他若干項目，一季度阿里非公認會計準則凈利潤為262.16億元，仍低于市場預估的296億元。

  營銷費用方面，今年一季度，阿里巴巴在營銷上的支出顯著增長，占比達到13%;整個集團的銷售費用率在過去一年中上升了3個百分點。

  面對來自拼多多、美團、抖音等對手的競爭和挑戰，阿里不得不嚴陣以待，犧牲利潤來換取增長和市場份額。

  除了張勇“將所有新增利潤都投入到重點戰略領域”的表態之外，在Q4財報電話會上，集團CFO武衛稱：“如果阿里今天說會保利潤，那些長期投資者會認為阿里很愚蠢，如今這么多競爭對手都在通過巨大的虧損來投資重要的領域，而阿里創造的價值和阿里已有的資源沒理由讓我們不投。”

  02

  逃不過互聯網內卷

  阿里要面對的一個核心問題，仍然是資本市場是否愿意為其防守策略買單。

  武衛的表態道出了阿里的苦衷。

  過去幾年，作為挑戰者，拼多多、美團、快手等對手都是以虧損的方式補貼消費者，從而實現用戶規模、交易量的快速增長，支撐起不斷上漲的市值，也侵蝕了阿里的地盤。

  這些挑戰者更是來自四面八方。同樣以電商業務起家的拼多多的進攻順理成章，但以直播切入電商的快手和抖音也在快速崛起;從本地生活起家、切入社區團購賽道的美團也同樣來勢洶洶。甚至興盛優選、滴滴也在社區團購領域分走了阿里的一杯羹。

  數據顯示，淘寶直播截至3月底的財年GMV達到了5000億，落后于抖音電商2020年全年數據，快手則是近4000億元，已經與淘寶直播體量已經相當。

  互聯網紅利逐漸見頂之后，流量增長放緩甚至枯竭，互聯網平臺型公司為了支撐自身增長，不斷進攻對方的核心領地，行業愈發“內卷”。

  典型者如字節跳動，從短視頻出發，進攻電商、本地生活、教育、游戲等幾乎一切互聯網核心賽道，成為所有其他巨頭的競爭對手。

  阿里的劣勢在于，作為被挑戰者，由于過了指數級增長的階段，市場對其采用PE估值的方式，阿里顧及股東利益，很難不去關心利潤表現對于市值的影響，因而被束縛住了手腳。

  此前，阿里自身的發展邏輯是“履帶式”，建立在較為穩定的外部環境基礎上。但近年來其每一個核心業務都遭受了巨大沖擊，尤其電商業務在多個外部對手的沖擊下已經全面內卷，使得其原先的資源投入已經無法應對市場的殘酷競爭。

  當下的阿里顯然已經意識到了問題之所在，準備甩開手腳，“再次創業”。

  只不過，阿里要面對的一個核心問題，仍然是資本市場是否愿意為其防守來買單。除了利潤表現，阿里要用什么來說服資本市場，證明自身的價值?

  目前來看，2021財年的業績增長證明了，阿里核心電商業務仍然有機會保持增長。張勇在財報電話會議上表示，“AAC(年度活躍消費者)變成MAC(月活躍消費者)，DAC(日活消費者)的空間還有很大。”

  但在巨大基數、激烈的競爭下，這樣的營收增長速度幾乎不可能達到指數級的程度，且在短時間內很難奏效。相比營收，阿里燒錢補貼、爭奪市場所帶來的盈利能力變化，在短時間內可能更被市場所關注。

  換句話說，阿里或許不得不被迫走上一條長期主義的道路。

  03

  被迫長期主義

  被給予厚望是云計算業務。

  除了重中之重的核心商務業務，阿里的一系列非核心業務對于利潤的貢獻寥寥無幾。而其中占營收比重最大，也被給予厚望就是云計算業務。

  阿里云是中國規模最大、亞太地區第一的云計算廠商，不少機構將云業務視為阿里第二大增長極。如中信證券就指出，結合阿里云收入體量、市場地位，阿里云合理估值應該為10倍市銷率，樂觀情況下有望沖擊15倍，中長期價值應在千億美元量級。

  不過，在規模效應極為明顯的IasS領域，阿里云同樣面臨來自對手的挑戰。其中最具威脅性的可能就是華為云。

  第一季度，阿里云業務的收入167.61億元，同比增長37%，創出歷史新低;也低于全財年50%的增速。而去年同期，阿里云的收入增速為58%。

  這一增速也低于2020年中國IaaS市場的增速。IDC數據顯示，2020年中國IaaS市場規模達到119.3億美元，同比增長53.7%。即使剔除失去了一位大客戶(字節跳動)的影響，阿里云的業績也不太如人意。

  對手華為云在2020年收入增速達到了168%，且在在2020年的IaaS市場拿下了4.2%的份額，排名全球第五、中國第二。有華為內部人士指出，在手機業務遇阻之后，華為已經將發展重心轉向了云業務和新能源汽車。

  不難發現，無論是電商、本地生活，還是云業務，阿里面對的對手沒有一個是軟茬。

  頭部互聯網公司的競爭縱橫交錯，每個巨頭都拿著槍指向競爭對手，同時又被好幾個人拿槍指著。但他們本身實力都很強，很難擊垮競爭對手，可能會換來更猛烈的反擊。這可能注定將是一場高度消耗的“持久戰”。

  對于阿里來說，這意味著市場份額、用戶數量、營收增長的速度可能不會很快，而是需要更長的時間來驗證，而應對競爭、燒錢投入，短期的利潤表現不可避免受到影響。根據小摩的預測，阿里2022財年盈利或將出現零增長。

  當然，阿里放棄利潤保增長的戰略，對于零售、本地生活、云服務進一步投入的決心，也會影響到拼多多、京東、美團等對手的發展和增長預期。

  芒格旗下的Daily Journal曾對重倉阿里的原因進行了解釋。Daily Journal需要持有一定量的證券作為現金等價物，表示對阿里的長期前景看好。芒格同樣也是一個長期主義者，其單只股票的持倉時間都有數年。

  但當下的阿里仍面臨全方位的競爭，不得不再次出發。燒錢、利潤增速放緩或許將成為未來幾年阿里的主旋律，阿里不得不走一條長期主義的道路, 現在下注阿里的投資者也是一樣。

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